OptiNod Academy

Basis và premium hợp đồng tương lai — Cách đọc tình trạng đòn bẩy quá nóng trước khi giá biến động

Chênh lệch giữa giá spot và futures, cùng premium trên hợp đồng perpetual, cho thấy tình trạng đòn bẩy quá nóng và deleveraging trước khi biến động giá xuất hiện rõ.

> Giá spot chỉ cho bạn biết điều gì đã xảy ra. Basis và funding mới là thứ cho biết *sớm hơn* đòn bẩy đang nghiêng về phía nào.

Basis là phần chênh lệch giữa giá futures và giá spot. Khi futures đắt hơn spot, basis dương và trạng thái này được gọi là contango. Khi futures rẻ hơn spot, basis âm và trạng thái này được gọi là backwardation. Với hợp đồng futures theo quý có ngày đáo hạn cố định, chênh lệch này được quy đổi ra lợi suất năm để đọc như tỷ suất carry. Với hợp đồng perpetual không có ngày đáo hạn, khoản thanh toán định kỳ gọi là funding sẽ bù đắp phần chênh lệch đó. Dù là trường hợp nào, nó đều nói lên một điều: trong thị trường hiện tại, đòn bẩy đang nghiêng về hướng nào và nghiêng mạnh đến đâu.

Phần lớn trader chỉ nhìn một đường giá spot. Mở biểu đồ ra là thấy nến, rồi dựa vào việc nến tăng hay giảm để đánh giá trạng thái thị trường. Giá lập đỉnh mới thì được xem là mạnh, giá gãy thì được xem là yếu. Nhưng cùng một mức giá, dòng tiền tạo ra mức giá đó là mua spot hay long dùng đòn bẩy thì một cây nến không thể hiện được.

Basis và funding lấp khoảng trống đó. Dù giá đứng cùng một vùng, nếu basis giãn rộng mạnh thì long đòn bẩy đang quá nóng. Nếu basis chuyển âm hoặc funding rơi sâu xuống âm, thị trường đang rơi vào sợ hãi và nghiêng mạnh về short. Bài viết này trình bày cách dùng basis và funding để đọc độ lệch đòn bẩy sớm hơn một nhịp so với giá.

Basis cho thấy độ lệch đòn bẩy khác nhau ngay cả khi giá không đổi

Basis phản ánh đòn bẩy hiện đang dồn về phía nào và mạnh đến đâu. Khi dòng tiền muốn mua futures nhiều hơn spot, giá futures bị đẩy lên trên giá spot, và phần chênh lệch đó chính là basis dương. Chênh lệch càng lớn, nghĩa là càng nhiều vốn đang chấp nhận trả giá cao hơn để nắm giữ long futures.

Trên hợp đồng perpetual, funding buộc phần chênh lệch này phải được điều chỉnh định kỳ. Khi giá futures cao hơn spot, vị thế long trả funding cho vị thế short mỗi 8 giờ, và chi phí này kéo giá futures về gần giá spot hơn. Funding duy trì ở mức dương cao nghĩa là phe long vẫn giữ vị thế dù phải trả chi phí, và đó là tín hiệu rõ ràng cho thấy độ lệch long đang mạnh.

BTC tháng 3 năm 2024 là ví dụ điển hình. Từ ngày 1 đến ngày 14 tháng 3, funding perpetual liên tục duy trì trong khoảng 0.05% đến 0.09% mỗi 8 giờ. Quy đổi 0.05% ra năm, vì funding được thanh toán ba lần mỗi ngày, con số này vào khoảng 55%; còn 0.09% thì gần chạm 100%/năm. Trong cùng giai đoạn, giá đóng cửa ngày của spot và futures gần như bám sát nhau, nhưng tình trạng đòn bẩy quá nóng mà biểu đồ spot không thể hiện lại hiện rất rõ trong funding. Giá trông mạnh và thực tế đã tăng lên 73.000 USD, nhưng việc nhịp tăng đó được nâng đỡ bởi long đòn bẩy chấp nhận trả chi phí chỉ hiện ra qua funding.

Funding vượt 50%/năm là dấu hiệu quá nóng

Một con số funding riêng lẻ trông có vẻ nhỏ. 0.05% mỗi 8 giờ dễ bị xem là không đáng kể, nhưng funding của perpetual được thanh toán ba lần mỗi ngày nên khi cộng dồn lại, chi phí rất nặng. Quy đổi 0.05% trong 365 ngày là khoảng 55%; ở mức này, nếu giữ long trong một năm và giá không đổi, riêng chi phí funding đã lấy đi hơn một nửa vốn gốc.

Chính cấu trúc chi phí này khiến funding phản ánh trực tiếp độ lệch đòn bẩy. Funding duy trì trên 50%/năm nghĩa là người tham gia thị trường tin vào xu hướng tăng đến mức vẫn giữ long dù phải trả chi phí đó. Và thời điểm mọi người cùng tin vào một hướng thường cũng là lúc vị thế bị dồn lệch mạnh nhất. Khi vị thế đã nghiêng hẳn về một phía, chỉ một nhịp giảm nhỏ cũng dễ kích hoạt chuỗi thanh lý.

Đó là điều đã xảy ra khi BTC tiến về vùng đỉnh 73.000 USD trong tháng 3 năm 2024. Đầu và giữa tháng 3, funding quá nóng đến mức dao động quanh mức hơn 90%/năm, cho thấy long đã tích tụ cực đoan. Khi giá đảo chiều tại đỉnh giữa tháng 3, các vị thế long đó bị thanh lý đồng loạt, kéo giá giảm khoảng 15% xuống đáy 61.555 USD vào ngày 19 tháng 3. Trader chỉ nhìn biểu đồ spot thấy đỉnh 73.000 USD là đỉnh của đà tăng, còn trader theo dõi funding đã nhận được tín hiệu từ vài ngày trước rằng chính sự quá nóng đó khiến vùng giá này trở nên nguy hiểm nhất.

Basis âm và funding âm chỉ thẳng vào nỗi sợ

Backwardation, tức basis chuyển âm, thể hiện trên perpetual dưới dạng funding rơi xuống âm. Giá futures thấp hơn spot nghĩa là dòng tiền muốn short đã nhiều hơn dòng tiền muốn long, và khi đó vị thế short trả funding cho vị thế long. Khi thị trường tin chắc vào chiều giảm và dồn về short, hoặc khi lực bán từ thanh lý bắt buộc đổ ra cùng lúc, funding sẽ rơi sâu xuống âm.

Funding âm sâu thường được xem là tín hiệu tạo đáy vì đó là dấu vết của sự đầu hàng. Funding âm mạnh nghĩa là phe short đang trả chi phí để đặt cược vào chiều giảm, đồng thời cũng hàm ý lượng bán từ các vị thế long bị thanh lý đã tràn ra thị trường. Khi gần như những người cần bán đã bán xong, nhưng độ lệch short vẫn còn cực đoan, chỉ một nhịp hồi nhỏ cũng có thể kích hoạt chuỗi short covering và khiến giá bật lại rất nhanh.

Ngày 19 tháng 5 năm 2021 là ví dụ rõ nhất. Hôm đó BTC sụp từ vùng 43.000 USD xuống 30.000 USD chỉ trong một ngày, còn funding rơi mạnh từ 0.036% vào buổi sáng xuống -0.0897% lúc 16:00 cùng ngày. Quy đổi theo năm là khoảng -98%, mức âm sâu nhất trong giai đoạn đó. Đáy 30.000 USD xuất hiện đúng tại vùng này, rồi giá phục hồi lên lại vùng 40.000 USD chỉ sau vài ngày. Với trader chỉ nhìn giá spot, 30.000 USD trông như đang ở giữa một đợt giảm không đáy; với trader theo dõi funding, đó là vùng đầu hàng nơi short đã bị dồn đến cực điểm.

Basis quy đổi năm của futures theo quý phải được đọc như carry

Với hợp đồng futures theo quý có ngày đáo hạn cố định, chỉ nhìn basis theo giá trị tuyệt đối sẽ không nắm được trạng thái thị trường. Cần quy đổi nó thành lợi suất năm thì tín hiệu mới hiện rõ. Nếu một hợp đồng futures còn 3 tháng đến đáo hạn đang đắt hơn spot 2%, thì 2% đó là mức cho 3 tháng, tương đương khoảng 8%/năm. Thời gian còn lại đến đáo hạn càng ngắn, cùng một basis tuyệt đối sẽ tương ứng với carry quy đổi năm càng lớn.

Carry quy đổi năm này cho thấy trực tiếp nhu cầu đòn bẩy mạnh đến đâu. Nếu carry quanh 5%/năm, đó là mức bình thường mà các nhà arbitrage có thể lấp bằng giao dịch gần như không rủi ro: mua spot và bán futures. Nhưng khi carry vượt 20%/năm, điều đó nghĩa là nhu cầu nắm giữ long futures vẫn mạnh dù phải chịu chi phí lớn như vậy. Khi long đổ vào nhiều đến mức các nhà arbitrage cũng không hấp thụ hết, carry sẽ duy trì ở mức cao. Ở đỉnh của thị trường tăng, carry của futures theo quý thường vọt lên 20% đến 40%/năm. Nếu mức này kéo dài, nó được đọc như tín hiệu quá nóng tương tự funding cao trên perpetual.

Khi ngày đáo hạn đến gần, basis của futures theo quý sẽ hội tụ về 0. Vào ngày đáo hạn, futures và spot được thanh toán về cùng một mức giá, nên nếu basis lớn vẫn duy trì sát đáo hạn, các giao dịch arbitrage nhắm vào phần chênh lệch đó thường bị tất toán dồn dập quanh thời điểm đáo hạn. Khi futures theo quý còn carry trên 30%/năm ngay trước đáo hạn ở đỉnh thị trường tăng, quá trình hội tụ đó thường khiến long futures bị tháo gỡ cùng lúc và tạo áp lực giảm lên giá. Đây là lý do khi nhìn carry của futures theo quý, phải xem cả con số tuyệt đối lẫn thời gian còn lại đến đáo hạn.

Cần phân biệt một điểm. Funding của perpetual phản ánh độ lệch ngay tại thời điểm hiện tại, còn carry của futures theo quý phản ánh kỳ vọng đến ngày đáo hạn. Nếu cả hai cùng cao, nghĩa là nhu cầu đòn bẩy ngắn hạn và trung hạn đều quá nóng. Nếu chỉ funding cao còn carry theo quý thấp, đó nghiêng về đầu cơ ngắn hạn. Đọc hai con số cùng nhau giúp phân biệt độ lệch chỉ là hưng phấn nhất thời hay là quá nóng mang tính cấu trúc.

Đọc deleveraging qua tốc độ basis thu hẹp

Deleveraging, tức quá trình tháo đòn bẩy, thể hiện qua tốc độ basis thu hẹp. Ngay cả khi giá chưa giảm, nếu basis co lại nhanh, điều đó nghĩa là các vị thế long dùng đòn bẩy đang âm thầm bị tháo bớt; tín hiệu này thường xuất hiện trước khi giá thật sự gãy. Ngược lại, nếu giá giảm nhưng basis không thu hẹp, phe long vẫn đang cố giữ vị thế, và khả năng còn thêm lực bán thanh lý là rất lớn.

Đầu tháng 8 năm 2024 cho thấy rõ quá trình này. Đến ngày 1 tháng 8, funding BTC vẫn ở mức bình thường khoảng 0.01% mỗi 8 giờ. Nhưng ngày 5 tháng 8, làn sóng tất toán yen carry trade quét qua thị trường toàn cầu, khiến BTC rơi từ vùng 58.000 USD xuống 49.000 USD chỉ trong một ngày. Ngay sau đó funding chuyển âm và đến sáng ngày 7 tháng 8 giảm xuống -0.0069%, tương đương khoảng -7.5%/năm. Trong lúc giá sụp, việc basis chuyển từ dương sang âm là tín hiệu rõ ràng rằng long đòn bẩy đã bị thanh lý bắt buộc và vị thế short đã thế chỗ.

Khi đọc deleveraging bằng basis, thời điểm vào lệnh sẽ khác đi. Chỉ nhìn giá, vùng 49.000 USD không cho biết giá sẽ giảm tiếp hay dừng lại. Nhưng nếu đặt cạnh tín hiệu funding đã chuyển âm, cho thấy quá trình thanh lý đã đi đủ xa, cơ sở cho quyết định mua sẽ khác. Thực tế, sau khi chạm đáy 49.000 USD ngày 5 tháng 8, BTC đã phục hồi lên vùng 61.000 USD chỉ trong ba ngày. Tốc độ funding chuyển từ dương sang âm phản ánh trực tiếp việc đòn bẩy được tháo nhanh đến mức nào trong vài ngày đó.

Tình huống ngược lại cũng được đọc theo cùng logic. Nếu giá giảm nhưng funding vẫn dương cao, điều đó nghĩa là thanh lý vẫn chưa thật sự bắt đầu, và khi đó còn quá sớm để nói về đáy. Để đánh giá deleveraging đã kết thúc hay chưa, việc xem funding đã chuyển âm hay chưa thường ổn định hơn việc chỉ nhìn đáy giá. Tốc độ basis thu hẹp và funding chuyển âm là thước đo tiến độ deleveraging.

Chỉ nhìn spot thì không thấy quá nóng, chỉ nhìn một con số thì dễ kết luận vội về xu hướng

Cách dùng basis và funding sai đầu tiên là không nhìn chúng. Nếu chỉ giao dịch theo giá spot, bạn không thể phân biệt cùng một vùng giá đang có đòn bẩy cực đoan hay chỉ ở mức bình thường. Trong bối cảnh như tháng 3 năm 2024, khi giá vẫn mạnh nhưng funding vượt 90%/năm, trader chỉ nhìn biểu đồ spot đã thêm long ngay gần đỉnh mà hoàn toàn không thấy rủi ro thanh lý.

Cách sai thứ hai là chỉ nhìn một con số basis rồi kết luận vội về xu hướng. Không nên short ngay chỉ vì funding cao, cũng không nên long ngay chỉ vì funding âm. Funding có thể duy trì cao trong suốt thị trường tăng, và trong thời gian đó giá vẫn tiếp tục đi lên. Tháng 3 năm 2024, funding đã cao từ ngày 1 tháng 3, nhưng giá vẫn tăng thêm gần hai tuần sau đó. Funding cao chỉ có nghĩa là điều kiện quá nóng đã hình thành; bản thân nó không đồng nghĩa xu hướng giảm đã bắt đầu.

Funding chỉ trở thành tín hiệu khi được đọc cùng cấu trúc giá. Khi funding ở mức cực cao mà giá không thể đóng cửa vượt đỉnh swing trước đó, hoặc khi funding âm sâu mà giá vẫn giữ được đáy trước đó theo giá đóng cửa, lúc đó mới có cơ sở vào lệnh. Funding cho biết đòn bẩy đã nghiêng mạnh đến đâu; còn có thật sự vào lệnh hay không phải dựa vào việc giá có giữ được vùng cấu trúc đó hay không.

Setup vào lệnh ngược xu hướng tại vùng funding cực đoan

• [ ] Điều kiện quá nóng: Funding BTC perpetual đạt từ 0.05% trở lên mỗi 8 giờ, tương đương khoảng 55%/năm trở lên, trong ít nhất 3 kỳ thanh toán liên tiếp; cùng giai đoạn đó, giá đang ở vùng đỉnh mới.
• [ ] Xác nhận cấu trúc: Giá không thể đóng cửa vượt đỉnh swing trước đó và kết phiên bên dưới vùng đó.
• [ ] Vào lệnh: Vào short tại giá đóng cửa của cây nến đóng cửa thủng đáy cây nến trước đó.
• [ ] Cắt lỗ: Đặt trên đỉnh giá của vùng funding quá nóng 1.5%.
• [ ] Vô hiệu hóa: Nếu funding bình thường hóa trở lại dưới 0.03% và giá đóng cửa phục hồi lên trên đỉnh trước đó, xem như trạng thái quá nóng đã được giải tỏa và đóng vị thế.

Điểm cốt lõi là chỉ dùng funding quá nóng như một bộ lọc để kiểm tra điều kiện vào lệnh đã sẵn sàng hay chưa. Tự thân nó còn quá mỏng để làm tín hiệu vào lệnh. Không short chỉ vì funding cao; chỉ vào lệnh khi cấu trúc giá cũng bắt đầu lung lay. Setup mua khi funding âm đảo ngược các điều kiện này: áp dụng khi funding rơi xuống dưới -30%/năm và giá giữ được đáy trước đó theo giá đóng cửa.

Hai yếu tố làm tín hiệu basis có trọng lượng hơn

Để basis và funding trở thành tín hiệu vững hơn, cần xem thêm hai yếu tố.

Hãy xem cùng open interest. Nếu funding cao và open interest cũng ở vùng đỉnh mới, điều đó nghĩa là quy mô tuyệt đối của vị thế đòn bẩy đang lớn; khi thanh lý bắt đầu, quy mô thanh lý dây chuyền cũng sẽ lớn tương ứng. Nếu funding cao nhưng open interest bình thường, vẫn có độ lệch vị thế, nhưng quy mô lực bán thanh lý sẽ bị giới hạn. Khi funding và open interest cùng cực đoan, biên độ deleveraging thường lớn nhất.

Hãy xem funding trên nhiều sàn giao dịch. Nếu funding trên một sàn cực đoan nhưng các sàn khác bình thường, đó có thể chỉ là cung cầu tạm thời đặc thù của sàn đó. Khi funding trên các sàn lớn cùng lúc tiến về cực đoan theo cùng một hướng, có thể đọc đó là độ lệch đòn bẩy của toàn thị trường, và khi đó tín hiệu có độ tin cậy cao nhất. Basis và funding chứa thông tin về độ lệch đòn bẩy mà giá không nói ra; khi đọc độ lệch đó cùng cấu trúc giá, bạn có thể nhận diện đỉnh quá nóng và đáy đầu hàng sớm hơn giá một nhịp.