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最大回撤：决定策略能否持续运行的界线
最大回撤不是已经过去的亏损记录，而是决定这个策略能否运行下去的资金和心理界线。回本是不对称的，实盘回撤通常比回测更深。
最大回撤（Maximum Drawdown, MDD）是资金曲线从高点到随后低点的最大跌幅，用百分比表示。如果本金从10,000美元跌到7,000美元，之后又涨了回来，这一段的回撤就是30%。计算本身很简单，找到相对高点跌得最多的那个点就行。
多数交易者把这个数字当作回测报告里的一行，一眼带过。年化收益80%这一行会盯着看很久，最大回撤35%这一行却当成已经结束的亏损记录跳过。但这个数字不只是过去的记录，它还决定这个策略以后能不能继续运行。
回撤之所以成为界线，有三个原因叠加在一起。第一，从回撤回到本金所需的收益率，随回撤加深而不对称地增大。第二，回撤持续太久，不管收益率如何，交易者都会放弃策略。第三，实盘中经历的回撤，通常比回测显示的最大回撤更深。把这三点依次讲清楚，原本被当作收益率旁边参考数字的最大回撤，就会成为仓位管理和策略选择的出发点。
回本所需的收益率总是大于回撤
如果把回撤和回本收益率当成同一个数字，就会把回本需要走的距离看得比实际短。亏20%就以为赚20%能回来，但计算不是这样。亏20%之后剩下的本金是80%，从这80回到本金100，需要25%。亏损是按较大的金额扣掉的，回本却要按缩小后的金额去补，所以回本所需的收益率总是大于回撤。
回撤越深，这个差距扩大得越快。30%的回撤要 +43%才能回本，50%的回撤要 +100%，80%的回撤要 +400%。超过50%之后，回本收益率超过回撤的两倍，从那里开始，靠普通的运作就很难回来了。
BTC正好体现了这个计算。从2021年11月10日约69,000美元的高点，到2022年11月21日约15,476美元的低点，按日线收盘价计算下跌约77.6%。要从这个谷底回到69,000美元，需要约 +346%，BTC实际再次以高于69,000美元收盘，是在2024年3月11日。从高点到回本约28个月，从低点到回本也用了约16个月。报告里一行写着的77%回撤，实际意味着两年多的回本时间。
在策略层面，同样的不对称也在起作用。年化收益再高，一旦碰上一次50%的回撤，之后光是回到前高就要赚 +100%，本该以复利增长的曲线，会在相当长的时间里原地踏步。只看收益率数字选出的策略，实际上会陷入难以回本的区间，问题就出在这里。
交易者先被水下时间耗垮，而不是回撤的深度
回撤除了深度，还有另一个维度：资金低于前高的时间，即回撤持续期（Underwater Period）。深度衡量跌到了多低，持续期看的是在水下待了多久。而真正让交易者放弃策略的，往往是持续期。
原因在心理。30%的回撤一个月就收复，交易者不会怀疑系统。同样的30%到第十个月还没有收复，每天看到账户余额低于前高，就会积累起策略已经失效的怀疑。回测里的回本在图表上一次完成，但实时走过这段区间的人，并不知道回本会不会到来，只能每一笔交易都硬扛过去。最常见的失败，最后就是在回本之前放弃策略。
BTC持有者的行为体现了这种持续期的压力。2022年11月15,476美元的低点只有短短几天，但处于前高之下的时间超过两年。许多长期持有者撑过了触底的那几天，却在2023年全年持续的漫长而乏味的横盘阶段卖出了持仓。许多人是在觉得回本遥遥无期、疲惫感最重的时候抛掉的。卖盘集中的位置，离价格最便宜的底部很远，是已经筋疲力尽的位置。
选策略时只看最大回撤、不看持续期，就会把这个风险整个漏掉。同样是25%的最大回撤，平均回本要3周的策略和要8个月的策略，在实盘里完全是两种策略。回测报告里除了最大回撤，还要一并确认最长持续期，差别就出在这个习惯上。
回测的最大回撤是未来回撤的下限
代价最大的误解，是把回测的最大回撤当成未来回撤的上限。报告里写着最大回撤28%，就假定实盘里也大致以此为底，并据此分配资金。实际上，这个28%并不是上限，更接近未来回撤的下限。未来的回撤几乎总是比过去的最大回撤更深。
原因在样本。回测的最大回撤，只是过去数据里最差的一段，数据中没有出现过的事件不会进入计算。样本之外发生的事件，也就是那段时期没有出现过的规模的冲击，一旦出现，回撤立刻超过过去的记录。即使回测区间很长，多次包含了高波动阶段，其中的最大回撤也只是记录了到目前为止发生过的最坏情况，并没有包含以后可能发生的最坏情况。
此外还有只在实盘中才会出现的额外亏损。回测把滑点设得很小或者干脆不计，把手续费简化，并假定所有订单都按预期价格成交。在波动率飙升、回撤加深的那些区间，滑点和未成交最严重，而回测几乎无法反映这种相关性。所以实盘曲线的谷底，比模拟曲线的谷底挖得更深。
BTC自身就说明冲击来自样本之外。2017年高点到2018年低点的回撤约为84%。只看2017年数据做出的系统，会把80%多的回撤当作最坏情况，但2021年到2022年之间又出现了约77%的下跌。深度回撤是这个资产反复表现出来的特性，把过去的一次记录当作上限的人，在第二次冲击面前毫无准备。实盘仓位管理应当在回测最大回撤之上留出余量，使得出现其1.5倍到2倍的回撤时，仍能继续运行。
可运行的回撤取决于资金的性质
同样是30%的回撤，在有些资金上还能承受，在另一些资金上却会让人结束运行。造成差别的，是这笔资金是什么钱。同样的绝对数字，能承受的幅度因资金性质而异。闲钱的30%和下个月生活费的30%，只是数字相同，亏损完全不同。
原因在回本所需的时间。资金曲线回到前高需要时间，如果运行的资金与生计或近期的开支挂钩，就等不起这段时间。回本到来之前就不得不抽出资金时，只能在回撤区间被迫平仓，把亏损落实。这时前面讲过的回本不对称影响最坏。从下跌50%的资金中取走一部分，剩下的资金即使赚了 +100%，也回不到原来的规模。
所以可运行的回撤上限，要从资金的两个维度来定。第一个维度，是投入这个策略的钱占全部资产的比重；第二个维度，是这笔钱到什么时候为止可以不动用。如果把全部身家的大部分投入一个策略，而且这笔钱一年内有开支，可运行的回撤很难超过20%。反过来，如果只投入全部的一部分，而且是五年以上不会动用的钱，即使50%的回撤，也可以留出时间等待回本。
2022年的熊市里，强制平仓蔓延最严重的就是这个环节。借来的钱或短期资金入场的仓位，在价格回升之前就因追加保证金和资金回收而被平仓，蔓延成连锁清算。同样经历价格下跌，用自有资金入场、能够等待回本的仓位，则免于被清算。承受回撤的能力，与策略的统计数据无关，取决于这笔资金是什么钱。
用最大回撤反推仓位大小
把最大回撤当成界线接受之后，决定仓位大小的顺序就倒过来了。先定能承受的回撤，再由此反推大小。这颠倒了原来先定大小以求扩大收益、再确认风险的顺序。界线在先，下注大小在后。
方法接近于把两个数字相乘。首先，在投入这个策略的资金上，定下可运行的最大回撤。接着估计该策略的实盘预期最大回撤，在回测值上加余量，取1.5倍到2倍。用可运行的上限除以预期回撤，就得出应当分配给这个策略的资产占比。预期最大回撤为40%的策略，如果以全部资产计只能承受到20%的回撤，那么这个策略能投入的占比就是50%。
这个顺序也改变了比较策略的标准。年化收益60%、最大回撤50%的策略，和年化收益35%、最大回撤18%的策略，只按收益率比较，前一个看起来更好。但如果是可运行回撤为20%的资金，前一个策略在一次正常的回撤中就会越过界线而结束运行，只有后一个策略能一直运行到底。无法运行到底的策略，它的高收益率只会留在报告上的数字里。
- 设定运行上限：把投入这个策略的资金，划出占全部资产的一个比重，并先用一个数字定下这笔资金能承受的最大回撤，比如20%。
- 估计实盘回撤：确认回测的最大回撤，考虑样本之外的事件和滑点，乘以1.5倍到2倍，作为实盘预期回撤。
- 计算占比：用运行上限除以实盘预期回撤，定出分配给这个策略的资产占比。预期回撤40%、上限20%，占比就是50%。
- 确认回本时间：确认回测中最长的回撤持续期，检查在这段时间里这笔资金能否不动用。超过一年的话，要与生活资金分开。
- 失效标准：实盘回撤超过回测最大回撤的2倍时，视为策略与数据不再吻合，降低占比或暂停运行并复查。
误用回撤的三种情况
也有人知道回撤数字，却用错了。这些情况都是漏掉了前面所讲原理中的某一条。
只看收益率、忽略回撤的情况。 把回测按年化收益率排序，挑出最高的策略，就看不到该策略的最大回撤是否超过自己资金的运行上限。高收益大多伴随大回撤，超过上限的回撤，会在等到回本之前就结束运行。要把收益率和最大回撤当成一对来看，只在落入运行上限的策略中比较收益率。
把回测最大回撤当成上限的情况。 按报告中的最大回撤，恰好把资金分配到极限，样本之外的事件一旦出现，就没有任何余力承受。回测的数值不是上限，而是下限，所以实盘仓位管理总要在其上留出余量。
漏掉回本不对称的情况。 把回撤和回本收益率看成同一个数字，就会把从深度回撤中回来的距离算得比实际短。把50%的回撤看作 +50%就能回本，会漏掉实际需要的 +100%，把回本的可能性看得太大，最后带着大额亏损一路走下去。
把最大回撤当作过去亏损的记录来读，它只是报告里的一行；当作决定策略能否继续运行的界线来读，它就成为仓位管理和策略选择的出发点。回本呈不对称增大，持续期考验心理，实盘回撤比回测更深，只有在仓位管理阶段就预先考虑这三点的交易者，才能撑过深度回撤区间，等到回本。